La deuda, la financiación externa, a menudo se ha considerado como un factor no positivo; ya la propia palabra deuda, una obligación, así lo recoge. Una especie de “entropía” a la que las empresas están sometidas. Sin embargo, la financiación externa, ajena a los accionistas, tiene un efecto positivo en proporción y coste adecuados a la estructura y estrategia de la empresa.
Una de las formas de medición del desempeño empresarial, más comunes y aceptadas en el ámbito profesional y académico, es la ratio Rentabilidad sobre Recursos Propios (ROE, return on equity), de las más utilizada para evaluar la rentabilidad de la empresa para sus accionistas.
Formula del ROE
ROE = Beneficio Neto/Recursos Propios.
El ROE nos da una idea de la rentabilidad que la empresa ofrece a sus accionistas. Es una ratio global de empresa, desempeño general de la misma, pues relaciona el beneficio neto, última línea de la cuenta de pérdidas y ganancias, con los recursos propios. Esta expresión puede descomponerse de la siguiente forma:
ROE = (Beneficio/Ventas) x (Ventas/Activo Total) x (Activo Total/Recursos Propios)
Establece, de forma general, cuáles son los impulsores del crecimiento del ROE, de la rentabilidad de la empresa: MARGEN, ROTACIÓN Y APALANCAMIENTO. El apalancamiento es Deuda/Recursos Propios, como el Activo Total es Deuda + Recursos propios, en esta expresión el Activo Total/Recursos Propios = 1+Apalancamiento, lo cual recoge perfectamente la importancia del apalancamiento en el ROE.
También el ROE se puede expresar con la siguiente ecuación:
ROE = ROA + (ROA-Kd)D/RP.
- ROA: Rentabilidad sobre activo neto = Beneficio antes de Intereses e Impuestos (BAIT)/Activo Neto (AN)
- D/RP: Proporción de Deuda sobre Recursos Propios en el balance.
- Kd: Coste de la deuda.
El ROA, con sinónimos ROCE (Return on Capital Employed) y ROI (Return on Investment), se puede descomponer en:
ROA = (BAIT/Ventas) x (Ventas/AN) = Margen x Rotación.
La proporción D/RP es el apalancamiento, por lo que esta última expresión también recoge los tres impulsores de incremento de rentabilidad para el accionista: Margen, Rotación y Apalancamiento financiero.
Impulsores de rentabilidad: Margen, Rotación y Apalancamiento (ROA)
Siempre que el ROA es mayor que el coste de la deuda Kd el apalancamiento aumenta rentabilidad. Pero el aumento excesivo de deuda es aumento de riesgo, los intereses y principal a devolver aumentan, minorando beneficios y flujos de caja. En épocas de crisis y/o transición el ROA puede disminuir, llegando a ser menor que el Kd, y el correcto apalancamiento será clave para supervivencia de la empresa. Al aumentar la deuda, por encima de los niveles de seguridad propios de la empresa y sector, el consiguiente incremento de riesgo supone un mayor coste de dicha deuda, Kd, el suministrador de fondos requiere una mayor rentabilidad. Igualmente, los nuevos accionistas exigirán una mayor rentabilidad a la empresa por este incremento de riesgo. Obviamente con beneficios negativos y ROA por debajo del coste de la deuda Kd el apalancamiento tendrá un efecto negativo en la rentabilidad de la empresa. Una posible financiación externa, cuyo coste e importe será proporcional al riesgo, deberá ser dedicada a resolver los problemas estructurales de la empresa para mejorar el beneficio y el ROA, de otro modo no tiene sentido para un proveedor de fondos financiar esa empresa.
Un punto a destacar en las fórmulas del ROE anteriores es la importancia en ellas del beneficio neto y beneficio antes de intereses e impuestos. El beneficio tiene sus limitaciones, es conocida la máxima financiera y contable, que aunque no es absolutamente cierta tiene su parte importante de verdad: el beneficio es sólo una opinión, pero el cash flow es un hecho. Pero, teniendo en consideración estas limitaciones, el beneficio es un muy válido indicador del desempeño de la empresa.
La financiación externa debe aportar valor a los dos agentes principales, empresa y proveedor de fondos
La financiación externa debe aportar valor a los dos agentes principales, empresa y proveedor de fondos. Al proveedor de fondos en forma de reintegro de principal y los intereses proporcionales al riesgo asumido. A la empresa de forma que esos fondos ayuden a mejorar la rentabilidad de sus activos, de sus operaciones. Tal como hemos visto previamente, a aumentar el ROA por sus dos palancas: aumento de margen (reducción de costes y/o incremento de valor) y/o aumento de la rotación (aumento de ventas y/o reducción de activos necesarios para las operaciones). Estos fondos externos también pueden crear valor para la empresa financiando una situación coyuntural de necesidad de liquidez, donde esos fondos externos permitirán a la empresa dedicar su cash flow a resolver esta coyuntura y garantizar continuidad.
Hemos visto los tres impulsores principales de rentabilidad en la empresa: Margen, Rotación y Apalancamiento. El apalancamiento son los fondos externos de la empresa, deuda, y generan valor. El apalancamiento no solo genera valor por menor necesidad de Recursos Propios y un “escudo fiscal” al pagar intereses y reducir carga fiscal, sino también por la posibilidad de la empresa de invertir en proyectos que mejoren sus margen y rotación, así como resolver necesidades de liquidez coyunturales. La financiación externa en las condiciones adecuadas es un impulsor de rentabilidad.
Pedro Sorriguieta Ruiz.
Socio Director en Fininver.